Cómo se comportan los activos
cuando hay problemas en Medio Oriente.

En la fase de preguerra, desde el 1 de enero hasta el 27 de febrero, el petróleo ya venía descontando un posible conflicto en Medio Oriente, tanto así que subió el crudo un 17% en apenas dos meses.

La renta variable empezó a lateralizar, rotando entre zonas de máximos y mínimos semanales, sin un rumbo claro, eso ya decía algo y es justo como estábamos hace una semana. El oro subió un 27% haciendo techo el 27 de enero, pero ese mismo día cayó otro 27%, un mes antes de la guerra. Cuando la guerra empezó de verdad, el oro siguió cayendo; oro pre-evento, dólar durante el evento.

Vamos a hacer una lista con activos para hacerlo de una forma más estructural:

Nota: Algunos pares de divisas no están incluidos, ya que tenemos muy interiorizados el concepto de divisa sorf contra divisa hard o viceversa, pero no lo tenemos tanto cuando tenemos una divisa sorf contra una medium o una sorf-sorf. Este Research busca concretamente resolver esas dudas y, entender el comportamientos de las materias primas y renta variable.

• WTI → El lunes 28 abrió con un gap alcista, hizo máximos hasta lo 112 en solo 7 días, y después consolidó entre los 90 con picos máximos hacia los 106 y mínimos hasta los 83.
• NAS100 → Del 28 de febrero al 1 de abril, cayó un 12%, a partir de ahí vimos la famosa extensión alcista de la renta variable, del 1 al 8 de abril una expansión total de un 10% en apenas 8 días.
• SPX → El SPX se comportó exactamente igual. Cabe recalcar que la renta variable empezó a descontar el conflicto 4 días antes, y lateralizó dos meses y medio antes, aunque esto fue principalmente por política monetaria y valoración de empresas. Ahora mismo nos encontramos exactamente igual, pero con mas gravedad, tenemos una política monetaria más restrictiva, una inflación más alta, unos inventarios altos y un consumo bajísimo. Al final del PDF entraremos en eso.
• XAUUSD → Cayó un 24% y después recuperó fuerza con una distribución alcista de un 9% en apenas dos semanas, la caída neta fue de un 15%.

• EURGBP → Los primeros 11 días cayó un 2%, los siguientes 22 días subió un 1,47%.

El movimiento no lo lidera el euro cayendo por vulnerabilidad energética. Lo lidera la libra subiendo con fuerza por un cambio brutal de expectativas del Banco de Inglaterra.

Ese giro hawkish del BCE —que llegó con retraso respecto al giro del BoE— es lo que hace que el euro recupere terreno frente a la libra. Además, la libra tuvo su propio techo: inestabilidad política interna (presión sobre Starmer) limitó que siguiera apreciándose.

El BCE actuó con retraso, iniciaron con la idea de una eurozona más hawkish cuando el 18 de marzo, Israel golpeó el yacimiento de gas South Pars, que Irán comparte con Catar — proveedor clave de LNG para Europa. Ese es el canal físico de transmisión que conecta la guerra directamente con la inflación de la Eurozona vía gas.

• EURAUD → Se comportó de forma similar al EURGBP, solo que la corrección fue menor y la expansión mayor, ya que AUD es una divisa de riesgo.
• USDCHF → Dirección alcista clara, un 5% de subida. Hay que recordar cual fue el tono del banco central suizo sobre la posible intervención en FX si el franco suizo se apreciaba demasiado.
• USDJPY → Dirección alcista clara.
• USDCAD → En las primeras fases de escalada lo que primero domina es el petróleo y después el medio, y así es, el USDCAD cayó durante 7 días un 1,60%. Cuando el petróleo se estabilizó, el USDCAD cogió fuerza y subió casi un 3% hasta el 8 de abril.

Contexto geopolítico

El 7-8 de abril, tras más de cinco semanas de combates, EEUU e Irán acordaron un alto el fuego de dos semanas que incluía a Israel y contemplaba el paso seguro de buques por el Estrecho de Ormuz. Sin embargo, la desescalada no fue lineal: el 13 de abril, tras el fracaso de las conversaciones de Islamabad, EEUU impuso un bloqueo naval a Irán que se mantuvo hasta el 29 de mayo. A finales de abril el alto el fuego se extendió indefinidamente, y el 17 de junio ambas partes firmaron un memorando de entendimiento (MOU) de 14 puntos que formalizaba el cese de hostilidades, ponía fin al bloqueo, reabrían Ormuz y ofrecía incentivos económicos a Irán, incluido un waiver amplio sobre sanciones petroleras. Pese a la firma, la fase entera fue un ejercicio de brinkmanship: ataques puntuales, violaciones del alto el fuego y amenazas cruzadas que mantenían la incertidumbre sin llegar a guerra abierta.

Renta variable (S&P 500)

La recuperación fue extraordinaria. Desde el mínimo de ~6.315 en marzo, el S&P 500 protagonizó uno de los rebotes más rápidos de su historia: en solo 11 sesiones desde finales de marzo recuperó los niveles previos al conflicto. El 15 de abril superó su máximo histórico de enero cerrando en 7.022,95. El rally continuó durante abril (+3,2%) y mayo (+5%), encadenando nueve semanas consecutivas de subidas — la racha más larga desde 2023 — hasta cerrar mayo en un nuevo máximo de 7.580.

El driver no fue la resolución del conflicto en sí, sino una combinación de tres factores: beneficios empresariales del Q1 (crecimiento de BPA del 29%, el mayor desde 2021, liderado por tecnología/IA con +55% en el sector), expectativas de que Trump acabaría cediendo (el llamado “TACO trade”), y la caída progresiva del crudo que aliviaba la presión inflacionaria. J.P. Morgan lo resumió con un dato clave: las expectativas de beneficios futuros subieron incluso más rápido que los precios, lo que indicaba que el rally estaba construido sobre fundamentales, no solo sobre esperanza geopolítica.

Crudo (WTI y Brent)

La reacción fue inmediata al alto el fuego del 8 de abril: el WTI cayó un 9,4% hasta 82,59 $/b y el Brent un 9,1% hasta 90,38 $. El 17 de abril, cuando Irán declaró que Ormuz estaba “completamente abierto”, el crudo volvió a niveles de los primeros días de la guerra. A lo largo de mayo el WTI siguió descendiendo hacia los 80 $ medios, y con la firma del MOU del 17 de junio cayó por debajo de 75 $ — prácticamente donde estaba antes del conflicto en febrero. La prima de guerra se fue drenando progresivamente, aunque analistas advertían que el alivio sería temporal: la limpieza de minas en el Estrecho, la infraestructura dañada y la lentitud en reactivar campos cerrados mantendrían el mercado estructuralmente tenso.

Oro

El oro fue el gran perdedor paradójico de la desescalada. Ya venía castigado: en marzo registró su peor mes desde 2008, cayendo un 12% desde niveles previos al conflicto. El alto el fuego del 8 de abril le dio un respiro puntual (+2% hasta ~4.790 $) porque la caída del crudo reducía las expectativas de subidas de tipos. Pero ese rebote fue efímero. El metal no pudo sostenerse por encima de 4.800 $ y se hundió progresivamente hasta marcar un mínimo de dos meses en 4.365 $ en mayo. A finales de mayo cotizaba en torno a 4.519 $, acumulando tres meses consecutivos de caídas — algo inaudito para un activo refugio en plena guerra.

El mecanismo era el mismo que ya veíamos en la Fase 1: el shock era inflacionario (petróleo), lo que mantenía las expectativas de tipos altos y fortalecía al dólar, ambos factores bajistas para el oro. Incluso los titulares positivos del MOU no lograron revertir esta dinámica de fondo. A mediados de julio el oro cotizaba cerca de 4.000 $, un 20% por debajo de sus máximos de enero. HSBC recortó su previsión media para 2026 a 4.560 $/oz.

USDCAD

El dólar canadiense tiene una dinámica dual en este conflicto: se beneficia del crudo alto (Canadá es el mayor exportador de petróleo a EEUU) pero se perjudica del entorno de risk-off y dólar fuerte. En la Fase 2 estas dos fuerzas se fueron turnando.

A principios de abril, con el WTI aún por encima de 110 $, el USDCAD cotizaba en ~1,3920. Tras el alto el fuego del 8 de abril, el crudo se hundió → la prima de energía que sostenía al CAD se desinfló → el USDCAD rebotó. Hacia finales de mayo, con el WTI en los 80 $ medios y negociaciones de extensión del alto el fuego en curso, el par rondaba 1,3785. El análisis clave de esta fase lo daba KnightsbridgeFX: un acuerdo creíble que reabriera definitivamente Ormuz enviaría el crudo a la baja y el USDCAD al alza, porque la prima de energía que sostenía al CAD se desvanecería más rápido de lo que se estrecharía el diferencial de tipos. La correlación petróleo-CAD, lejos de romperse, se confirmó como el ancla dominante del par.

EURGBP

Este cruce siguió gobernado por la carrera de repricing de bancos centrales que ya identificamos en la Fase 1.

En la desescalada, el alto el fuego del 8 de abril provocó inicialmente un debilitamiento de las expectativas hawkish en ambos bancos centrales: el mercado pasó de descontar tres subidas del ECB a solo dos. Pero la clave de esta fase fue que la convergencia de tipos esperada entre BoE y ECB no se materializó: el BoE mantuvo tipos en 3,75% durante todo el periodo (abril, mayo, junio), mientras que el ECB subió 25 pb en junio a 2,25% — su primera subida desde 2023. A pesar de esa subida, el diferencial seguía siendo de 150 pb a favor de la libra, y no se esperaba que se estrechara más porque la inflación de la Eurozona empezó a ceder (de 3,2% en mayo a 2,8% en junio, con el crudo deshinchándose), reduciendo la urgencia de más subidas del ECB. Simultáneamente, la inflación británica seguía pegajosa (servicios en 3,7%), lo que mantenía la presión sobre el BoE para no recortar.

Resultado: el EURGBP cotizó lateralizado en un corredor de ~0,8500-0,8650 durante la mayor parte de la fase, con la libra manteniendo su ventaja de yield. A partir de finales de junio el par rompió a la baja hacia ~0,85, reflejando la combinación de ECB probablemente en pausa + BoE sin recortes a la vista + resolución de la inestabilidad política británica (dimisión de Starmer el 22 de junio).

EURAUD

Este es el cruce más sensible al apetito por riesgo global y a los términos de intercambio de materias primas. Australia es exportador neto de commodities (carbón, gas, mineral de hierro) y el AUD actúa como divisa pro-cíclica y proxy de la demanda china.

En la Fase 2 el EURAUD recogió dos dinámicas cruzadas. Por un lado, la desescalada del conflicto y la caída del crudo beneficiaban al apetito por riesgo global → AUD se fortalecía → EURAUD bajaba. El dato de Trading Economics a 27 de marzo mostraba el EURAUD en 1,6738, ya con un descenso interanual del 2,84%, reflejando que el AUD aguantaba mejor que el euro en un entorno donde la demanda de commodities (no petróleo) seguía sostenida por China. La subida del ECB en junio a 2,25% dio un soporte temporal al euro en el cruce, pero la dinámica dominante siguió siendo la de risk-on (bolsas en máximos, crudo bajando, VIX comprimido) que favorece al AUD frente al euro.

Contexto geopolítico

El MOU de 14 puntos firmado el 17 de junio apenas sobrevivió tres semanas. El 7 de julio, la IRGC atacó buques que transitaban Ormuz sin autorización de Teherán, incluyendo un petrolero LNG qata rí (el mediador que ayudó a fraguar el acuerdo). EEUU respondió con ataques a objetivos militares, y el 8 de julio Trump declaró en la cumbre de la OTAN en Turquía que el alto el fuego estaba “terminado”, calificando a los iraníes de “escoria”. Esa noche, CENTCOM golpeó 90 objetivos y amplió el alcance geográfico e intensidad de la campaña: puentes, infraestructura, y zonas del sur y noreste del país no tocadas hasta entonces. Irán retiró el waiver petrolero y Ormuz volvió a cerrarse de facto.

Desde entonces, el conflicto ha entrado en su día ~140 sin alto el fuego, sin negociaciones activas y con ambas partes declarando nulo el MOU de Islamabad. Trump reinstauró el bloqueo naval el 13 de julio. Entre el 13 y el 18 de julio se acumularon siete noches consecutivas de ataques estadounidenses, con Irán golpeando a aliados de EEUU en el Golfo (Baréin, Qatar, Kuwait, Omán, Jordania). El riesgo se amplificó con los hutíes amenazando con cerrar el Mar Rojo — lo que supondría el cierre simultáneo de los dos principales corredores energéticos marítimos del mundo.

Crudo (WTI y Brent)

El crudo fue el activo que reaccionó con más violencia. El Brent, que había caído hasta ~73 $/b tras la firma del MOU (prácticamente niveles pre-guerra), saltó un 5,43% el 8 de julio hasta 78,19 $. El 13 de julio, tras el anuncio del bloqueo reinstaurado, el Brent registró su mayor subida diaria en más de seis años: +9,6% en una sola sesión, cerrando en 83,80 $ — su máximo en un mes. El WTI subió un 9,51% ese mismo día hasta ~78,20 $, y hacia el 14 de julio el crudo superaba los 80 $.

La magnitud del movimiento es importante para contextualizar: la re-escalada ha reconstruido una prima de guerra de ~10-15 $ sobre niveles pre-conflicto, pero está muy lejos del pico de ~120 $ de marzo. El mercado está descontando un escenario de “disrupción manejable” — Ormuz parcialmente operativo con interrupciones, no un cierre total y permanente. Wells Fargo lo resumió así: mientras el Estrecho no se resuelva, el sesgo es hacia crudo más alto, inflación esperada más alta, tipos más altos, y episodios de volatilidad en renta variable.

Renta variable (S&P 500)

La reacción de la renta variable fue contenida comparada con la Fase 1 — precisamente porque el mercado ya tiene la “plantilla” de esta guerra. El 8 de julio el S&P 500 cayó un 0,28% (cerrando en 7.482), con el Dow perdiendo un 1,09% (-576 puntos) mientras el Nasdaq subió un 0,2%, sostenido por tech. El 13 de julio, con el bloqueo reinstaurado, las caídas fueron algo mayores: S&P -0,79% (7.515), Nasdaq -1,55%, y el VIX saltó un 14% hasta 17,15. Pero no hubo pánico: los semiconductores cayeron un 3,6%, pero el resto del mercado absorbió el golpe.

El dato clave que amortigua la caída fue el CPI de junio, publicado el 14 de julio: 3,5% interanual, por debajo del consenso de 3,8%. Esto dio oxígeno a las bolsas justo cuando la geopolítica presionaba. El sentimiento del consumidor de Michigan también mejoró un 10% frente a junio, su mejor lectura desde que empezó la guerra. La combinación de datos de inflación mejores de lo esperado + beneficios empresariales sólidos (BPA del S&P 500 proyectado +22,9% en 2026) ha mantenido el índice en un rango de ~7.480-7.575, lejos tanto de máximos como de un sell-off serio.

La lectura de fondo: el mercado ha aprendido a convivir con esta guerra. Ya no reacciona con caídas del 9% como en marzo; reacciona con caídas del 0,5-1,5% y recuperaciones intrasesión. La dinámica de IA sigue siendo el motor dominante del índice, como lo ha sido durante todo el conflicto.

Oro

Aquí se confirma la paradoja que ya documentamos en las fases anteriores: la re-escalada volvió a hundir al oro, no a elevarlo. El 8 de julio, el mismo día en que el crudo saltó un 6%, los futuros del oro cayeron un 2,5% hasta 4.072 $. Al día siguiente abrieron en 4.087 $ y apenas rebotaron a 4.110 $. El 13 de julio, con el bloqueo reinstaurado, el oro cayó otro 1,22% hasta 4.070 $, y tocó brevemente 3.998 $ — por debajo de los 4.000 $ por primera vez en meses.

El mecanismo es exactamente el mismo que ha gobernado al oro todo el año: shock → crudo sube → expectativas de inflación suben → la Fed mantiene postura restrictiva (las actas del FOMC de junio revelaron una votación dividida 9-8 sobre una posible subida de tipos) → el dólar sube → los yields suben → el oro cae. El análisis de Discovery Alert lo expresó con claridad: el colapso del alto el fuego envió todos los metales preciosos a la baja simultáneamente (oro, plata, platino, paladio), demostrando que el modelo de “conflicto = refugio en oro” es “peligrosamente incompleto” cuando el shock es inflacionario. La única excepción fue el aluminio, que subió porque la región del Golfo alberga un 9% de la capacidad global de fundición.

USDCAD

El dólar canadiense se encontró en la re-escalada atrapado entre la misma dualidad que lo ha definido durante toda la guerra: crudo al alza = CAD más fuerte (Canadá exportador), pero dólar fuerte + risk-off = CAD más débil.

En la semana previa a la re-escalada (finales de junio), el USDCAD había llegado a caer hasta ~1,3700 tras el acuerdo de paz, con el CAD beneficiándose tanto de la caída del crudo como del debilitamiento del dólar por reduced safe-haven demand. El 8 de julio, con el crudo disparándose, el CAD inicialmente se fortaleció (el WTI más alto sostiene al Loonie), pero el efecto neto fue limitado porque el dólar también subía como refugio. A principios de la semana del 7 de julio, el par cotizaba en torno a 1,4190. La dinámica es que la subida del crudo y la subida del dólar se anulan parcialmente para el USDCAD, dejando al par en un rango estrecho. Lo que rompería el equilibrio sería un cierre total de Ormuz (crudo disparado → CAD muy fuerte → USDCAD a la baja con fuerza) o un evento de risk-off generalizado donde el dólar dominara todo.

EURGBP

En la re-escalada, el EURGBP continuó con su tendencia bajista de finales de junio, cotizando en la zona ~0,85 y rompiendo por debajo del corredor de 0,8500-0,8650 que mantuvo durante la Fase 2.

La razón es que los fundamentales que sostienen la ventaja de la libra no han cambiado con la re-escalada: el diferencial de tipos sigue en 150 pb a favor del BoE (3,75% vs 2,25% del ECB). Lo que cambió es que la re-escalada eliminó la expectativa de que el ECB pudiera seguir subiendo para cerrar ese gap. La inflación de la Eurozona cayó a 2,8% en junio (desde 3,2% en mayo) justo cuando la subida del ECB de junio a 2,25% ya se había ejecutado, y el mercado ahora descuenta un 88% de probabilidad de que el ECB no suba en julio. Es decir, el ECB subió justo cuando la inflación empezaba a ceder — el timing fue desafortunado, y el mercado ha concluido que no habrá más subidas. Sin convergencia de tipos, la libra mantiene su ventaja de yield. Además, la dimisión de Starmer el 22 de junio eliminó una fuente de incertidumbre política que pesaba sobre la libra.

En el lado del BoE, las actas de junio mostraron que algunos miembros (Huw Pill) consideran que subir a 4% sería la respuesta más “robusta” al riesgo inflacionario del conflicto, lo que añade sesgo hawkish relativo. Resultado: EURGBP se ha movido hacia ~0,8530 con potencial de seguir bajando si el ECB confirma la pausa en julio.

EURAUD

El EURAUD en la re-escalada recoge dos fuerzas que vuelven a tensarse. Por el lado bajista (favorable al AUD): la re-escalada sube los precios de materias primas en general, y Australia como exportador de gas, carbón y mineral de hierro se beneficia marginalmente. Además, los datos de sentimiento de riesgo no se han deteriorado tanto como para forzar un unwind masivo de posiciones pro-cíclicas. Por el lado alcista (favorable al EUR): la re-escalada genera demanda de euro por vía de flujos de repatriación y repricing de la política del ECB (si el crudo sigue subiendo, la presión para que el ECB endurezca vuelve).

El neto en esta fase ha sido de lateralización con sesgo bajista moderado en el EURAUD, porque el driver dominante — apetito global por riesgo — no se ha roto pese a la re-escalada. El S&P 500 sigue cerca de máximos, el VIX no ha superado los 18, y la IA sigue tirando del sentimiento. Mientras ese entorno se mantenga, el AUD aguanta mejor que el euro y el cruce tiende a la baja. Lo que cambiaría esto es un cierre simultáneo de Ormuz + Mar Rojo (los hutíes ya han amenazado): ahí sí habría un shock de risk-off generalizado donde el AUD se vendería con fuerza como divisa de beta alta.

La re-escalada ha confirmado dos cosas que ya se dibujaban en las fases anteriores:

Esta vez va a ser diferente en ciertos puntos:

Cuando un evento sacude el mercado, si una institución bancaria o no bancaria no ha hecho el aprovisionamiento previo de dólares o activos denominados en dólares (porque es un evento que pilla por sorpresa como un cisne negro), el USD sufre una apreciación brutal ya que la oferta crece de manera agresiva en minutos. Cuando ese evento se espera, el aprovisionamiento en dólares se lleva haciendo un tiempo, por lo tanto no se demandan tantos dólares de golpe desde el minuto 0 del shock.

Lo que se quiere decir con esto, es que es normal que no veamos un dólar tan fuerte como al principio del conflicto en el 28 de febrero. Eso no quiere decir que no veamos al dólar subir, y a la renta variable bajar junto con el oro.